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西麦食品(002956)：利润弹性逐步释放大健康业务持续加码

泰然健康网
2025-08-30 18:03

　　核心观点

　　西麦食品作为国产燕麦龙头，长期受益于健康化消费趋势，上市以来增长中枢持续上移。对标海外，国内燕麦品类渗透率提升空间大，公司纯燕麦基本盘稳固，通过“燕麦+”创新，复合燕麦片高速增长，大健康赛道持续拓展。渠道端，公司线下精耕细作，持续提升 KA、AB 类超市优势，并逆势增长，积极拥抱O2O、社区团购、量贩零食、抖音等新兴渠道下沉，渠道运营效率显著优于同行。成本端燕麦粒采购价下行，叠加公司产品结构持续升级，公司利润弹性有望释放。公司管理层积极进取，员工持股计划落地，中长期成长路径清晰。

　　事件

　　公司发布25 年半年度报告

　　25H1 公司实现营收11.49 亿元，同比增长18.07%，实现归母净利0.81 亿元，同比+22.46%，实现扣非归母净利0.78 亿元，同比+24.24%；

　　其中25Q2 实现营业收入4.93 亿元，同比增长21.04%，实现归母净利0.27 亿元，同比+25.16%，实现扣非归母净利0.2 亿元，同比+17.35%。

　　简评

　　复合燕麦持续高增，增长再提速

　　分产品来看， 25H1 纯燕麦片实现收入4.21 亿元，同比+13.2%，复合燕麦片实现营收5.56 亿元，同比+27.6%，冷食燕麦片实现营收0.86 亿元，同比+27.23%，其他实现营收0.46 亿元，同比33.2%。Q2 各品类增长较Q1 有所提速，纯燕麦提速至双位数增长，复合燕麦持续高增，七白、八珍等复合燕麦新品表现亮眼，公司继续延续药食同源、中式养生的思路，在复合燕麦品类加入更多养生食材，长期受益健康化消费趋势。7 月末公司与一阳生集团合资成立西麦西一公司，聚焦大健康产品，传统的药食同源概念结合现代生物科技，提供更高效更健康的产品。

　　分区域来看，25H1 南方大区实现营收6.83 亿元，同比+20.14%，北方大区实现营收4.27 亿元，同比+13.34%，其他实现营收0.40 亿元，同比+39.30%。线上增速快于线下，线下持续保持双位数稳健增长，新零售渠道高增。

　　原材料成本下降，毛利率提升

　　公司25H1 毛利率43.59%，同比+1.07pct，25Q2 毛利率为43.50%，同比+2.64pct。公司已锁定25 年大部分原麦价格，较24 年原材料成本有双位数左右下滑，25H2 毛利率有望继续改善。25H纯燕麦片毛利率为44.26%，同比-0.07pct，主要系公司低价原材料自Q2 开始使用，25Q1 纯燕麦毛利率有所拖累。公司25H1 复合燕麦片毛利率48.84%，同比+2.32pct，原材料红利叠加产品结构提升，驱动毛利率提升。25Q2公司销售费用率为30.72%，同比+2.57pct，主要系宣传推广费用增加所致，管理费用率为5.74%，同比-1.05pct。综上，25Q2 归母净利率为5.46%，同比+0.18pct，扣非归母净利率为4.94%，同比-0.16pct。公司25Q2 股权激励费用约380 万元，还原后公司营业利润同比增速达40%。

　　大健康战略持续推进，健康食品赛道广阔

　　2024 年3 月“西麦”品牌创立三十周年庆典上，公司制定并发布了未来的发展战略规划，将继续围绕“健康产业”这一核心发展主线，从燕麦早餐出发，积极布局“燕麦谷物、大健康”两大业务，构建打造燕麦谷物生态圈、开拓大健康朋友圈、发展国际化业务三大增长曲线，打造品牌、营销、研发、供应链四大核心支撑能力。公司通过多种方式横向拓展燕麦谷物市场，开拓大健康新市场，战略并购成都德赛康谷，正式迈入酸奶盖燕麦市场。公司与多家企业探索建立深度合作，共同开拓燕麦谷物和大健康市场，推出高钙益生菌蛋白粉、益生菌植物蛋白粉、胶原蛋白肽蛋白粉、红参肽饮、胶原蛋白肽饮等产品。

　　24 年7 月公司与外部企业签署战略合作协议，共同推出0 蔗糖、0 胆固醇、0 反式脂肪酸的“西麦纯澳”燕麦奶，公司正式进入燕麦奶赛道。

　　盈利预测：预计2025-2027 年公司实现收入23.3/27.8/32.7 亿元，同比增长22.7%/19.7%/17.4%，实现归母净利润1.75/2.18/2.6 亿元，同比增长31.7%/24.2%/19.4%，对应PE 估值27.8、22.4、18.7 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　1、竞争格局恶化风险：国内燕麦市场集中度低，近年公司市占率持续提升，但仍面临国际品牌如桂格、卡乐比，以及新消费品牌如王饱饱、欧扎克等竞争对手的竞争，如果后续竞争格局恶化，可能导致公司盈利表现不及预期。

　　2、原材料价格波动风险：燕麦粒等原材料占公司生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。25 年公司采购的燕麦成本同比24 年有所回落，若未来原材料价格发生波动，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。

　　3、新业务拓展不及预期：公司近年布局的大健康产品线（益生菌蛋白粉、燕麦奶、肽饮等）尚未形成规模，新品市场教育成本可能导致推广难度较大，如果新品推广不及预期可能会拖累公司业绩。