邀您看报告：西麦食品: 燕麦龙头新突破，内生外延布局大健康领域

投资要点
◼专注燕麦三十载，中长期布局大健康领域。西麦食品由创始人谢庆奎家
族控股，专注于以燕麦为代表的健康谷物食品的研发、生产和销售。公
司创始人谢庆奎家族控股公司，股权结构稳定；管理层具备丰富行业经
验。收入端，2019-2023年公司收入CAGR超10%，近年推出蛋白粉，
同时战略并购德赛康谷迈向大健康领域；利润端，受燕麦粒价格成本上
涨以及外部激烈竞争影响，近年盈利能力承压，预期未来随着成本下行，
公司利润率将得到修复。
◼燕麦行业小而美，龙头份额提升空间大。以燕麦为代表的早餐谷物类产
品凭借丰富的营养物质获得中国消费者认可。根据Euromonitor数据，
2023年早餐谷物市场销售额95.6亿元，2018-2023年CAGR为4.8%。
预期人口老龄化、饮食健康化、燕麦休闲零食化将共同驱动燕麦市场持
续扩容。从市场格局看，2023年中国燕麦行业CR3为51.3%，对比海
续扩容。从市场格局看，2023年中国燕麦行业CR3为51.3%，对比海
外集中度仍有提升空间。
◼西麦全产业链布局，渠道多元扩张，龙头地位不断夯实。1）渠道端：
公司对传统渠道精耕细作，通过聚焦重点区域打造标杆市场，通过构造
重点单品、重点城市、重点县城确保公司在终端渠道的良好呈现和销售。
对新兴渠道公司紧跟线下趋势布局零食量贩渠道，开拓业务新增长极。
2023年公司在线下零食渠道同比增长超过180%，零食量贩渠道的快速
发展驱动公司线下业务新增量。电商渠道公司在主流货架电商销量登
顶，同时持续发力兴趣内容电商平台。2023年西麦在抖音GMV超3亿
元，同比增长超过70%。根据Datayes！数据，西麦在抖音渠道2024H1
实现销售额2.3亿元，同比增长超过170%，保持强劲增长。2）供应链：
西麦全产业链布局，全球布局燕麦产区，拥有澳洲绿色燕麦专属农场、
中国张北坝上有机燕麦基地、呼伦贝尔绿色燕麦基地；在全国布局生产
基地，拥有广西贺州，河北定兴、张北，江苏宿迁四大生产研发基地，
公司以全产业链和规模优势，保障原材料供应的量价稳定性。
◼外延内生齐发力，长期迈向大健康领域布局。公司加快大健康领域产品
布局步伐，2023年推出蛋白粉品类。同时在2024年并购成都德赛康谷
食品有限公司，切入乳品谷物配方赛道。公司以内生推新+外延并购发
力大健康领域，长期锚定燕麦谷物和健康食品行业领导者。
◼盈利预测与投资评级：西麦食品主业通过扩渠道、拓新品双轮驱动攫取
燕麦行业份额；外延并购布局大健康赛道寻找新增长。我们预计2024-
2026年公司收入分别为20.0/24.3/28.7亿元，同比+27%/21%/18%，预
计归母净利润为1.2/1.6/2.0亿元，同比+6%/33%/25%，对应PE分别
为23X、17X，14X。公司估值对比同业其他休闲食品公司仍有空间，
◼风险提示：原材料价格大幅波动、核心产品及研发新品增长不达预期、
食品安全风险。
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